中国经济的欧元区化

本文为上海交通大学经济学院特聘教授陆铭在“SIFL年会2015:寻找增长的动力”的精彩演讲,未经本人审阅。

最近,我一直在讲中国经济欧洲化的倾向,更确切来讲,是欧元区化,因为欧洲并不是全部在欧元区里面。

我们为什么要去做这个研究?放眼全球,各个地方的债务都很高,尤其是发达国家,新兴市场国家和中等收入国家的债务也在攀升,中国的债务也很严重,债务占GDP的比重也在迅速提高。看欧洲的情况,更多的政府债务是集中在南部的国家,也就是相对来说经济比较欠发达的国家,再看这些南部国家的债务占GDP比重,大致处于一个一直上升的趋势。

图1:欧洲债务危机

图2:欧猪五国债务占GDP的比重

为什么欧债危机会出现在南部国家?

虽然欧洲在制度上是让劳动力自由流动的,但和美国不一样的是,由于宗教、语言、文化等各种各样的障碍,欧洲的劳动力流动是不可能做到完全的自由,这样就导致了欧洲国家存在了事实上的人均GDP差别或者是劳动生产率的差别。

与此同时,由于在欧元区只有一个汇率,各国无法像以前那样让汇率随着劳动生产率波动(劳动生产率高的时候,升汇率,低的时候减汇率),而调整实际汇率的另外一个办法是变动工资,我们都知道现实当中工资的调整有非常强的刚性的,所以,在欧元区下,汇率与各国差异的劳动生产率无法相适应,因此,对于像希腊这样的欠发达国家,劳动生产率相对较低,又不能独立对货币进行贬值,所以债务负担增强的时候,失去了一个动用汇率政策来走出债务危机的手段。

这就是我讲的关于欧洲的局面。大家想一下,中国经济是不是同时符合这两个条件?中国是统一的货币区这一点是天然的,而中国事实上劳动力市场的流动障碍比欧洲更加严重,根据最新数据,中国省和省之间的人均GDP差别要达到5-6倍,而在欧洲,希腊、德国和法国之间的人均劳动生产率的差别也只有2倍。

这样一来,就会导致中国的内地省份面临着类似像南欧国家一样的状态。在“欧元区各国贸易平衡情况”的这个图中,我们可以看到欧洲的富国基本是贸易盈余的,如果没有加入欧元区,那么贸易盈余的话,该国货币应该升值,反之应该是贬值才对;现在由于欧元区只有一个汇率,富国不会升值,穷国也不会贬值,所以欧元区国家就持续产生贸易盈余和贸易赤字不断扩大的状态。

图3:欧元区各国贸易平衡情况

回到中国,大家都知道中国地方政府债务增长速度非常快,其占GDP的比重也增长得非常明显,但如果分省份去观察,那么我们的研究发现,与欧元区国家相似,越穷的地方,债务占GDP的比重越高。让我们来更清楚地梳理地方政府债务产生的经济学逻辑。

从地方政府支出端来看,地方政府有三大方面沉重的支出负担:第一个是社会保障,人没有流出,而且对于人口流出地来讲,留下很多的老人,必须要支付社会保障;第二个要为本地人创造就业,要投资经济建设,特别是基础设施;第三方面还要为当地居民提供公共服务。

从地方政府收入端来看,主要是预算类收入和土地收入,这两块当前都受到经济下滑的影响。与此同时,欠发达地区还被地理和汇率双重制约:首先在地理上,因为欠发达地区远离港口,本身的运输成本很高,再加上又不是一个独立的国家,又没有拥有自己独立的货币,不能贬值。

这几个因素加起来,地方政府就存在了一个收支之间的差额,这个差额可以通过两个项目来弥补:第一个是社会保障基金,第二个是财政转移支付。这里要特别注意的是,财政转移支付有两种:一种是所谓的一般性的转移支付,这基本上是来给吃财政饭的人发工资的;另外一种是专项转移支付,主要是用于地方经济建设。

从会计恒等式来讲,我们似乎希望用转移支付的钱去弥补收支差额,因为如果是中央给钱了,那地方政府就不需要借债了,这是大家最容易想到的逻辑。但是,这种情况可能会带来地方政府的道德风险——如果中央政府实施转移支付,地方政府可能会形成一个预期,今天我没有钱你会给我,明天我没有钱你也会给我,给的钱越多,越会加强这样一个预期,所以,地方政府就更多借钱来投入到政府支出里满足我目标的项目,包括我得到的政绩。

中央向地方的财政转移支付,到底是会减少还是增加地方政府负债?这就需要实证去检验。同时,这里面也有跟欧元区类似的机制,欧洲现在面临的问题,就是德国法国如果不去救希腊,当然不行;但如果要救希腊的话,最重要的担心就是道德风险,怕南欧国家未来借债会更肆无忌惮。这种异曲同工之处,也使我们这个研究变得更加有意义。我们的研究换句话说,就是中央和地方的关系,有没有影响到地方政府的负债

具体来讲,我们把这个问题就转化成一个在经验上可以检验的一个问题。其中,中央地方关系就用财政转移支付来度量,地方政府债务则采用地方融资平台公司发行的城投债数据,之所以采用城投债数据,是因为它是地方债中非常重要的一部分,数据又是完全公开的,通过这个数据库,可以精确到每一个城市的度量,使得我们样本量足够的大。

我先把研究结论给大家报告一下:

首先,如果一个地方从中央的专项转移支付中人均多得一块钱,那么这个地方的城投债发行会增加人均0.28元;如果是一般性的转移支付,则不存在这样的关系。

第二个更加有趣的一个现象是,这种现象仅仅出现在内地,也就是我们讲的中西部的省份,在沿海地区并不出现。

第三个结论,我们还发现这种借新债还旧债的机制,随着时间的推移,越显现出来今天的地方政府借债和过去地方政府的负债量是正相关的。

下面给大家过一下我们的表格:

我们的被解释变量始终都是人均的城投债债务,两个关键变量分别是人均的专项转移支付(第一行)、人均一般性非专项转移支付(第二行)。不管用什么方法,我们可拿到第一行永远是显著正的,第二行永远是不显著的,这是给大家看的第一个结果。

上面这个实证结果用的是面板数据,但我们今天讲的道德风险机制主要是一个截面意义机制,跟时间维度关系不大,因此我们把把整个模型换成一个截面意义机制的,结果显示:人均的专项转移支付永远是正的,除了(3),其余的系数都是显著的,而即便在不是很显著的结果里面,第(3)个方程的“人均转向转移支付”系数明显超过后面的。

接下来我们又做了一个事情,把中国分成了西部省份和东部省份,不管用哪一个方程,(1)和(3)是对应中国中西部的专项转移支付变量都是高度显著的正,但如果是沿海地区,基本上是不显著,虽然符号也是正的。也就是前面讲的,欠发达地区会在得到中央转移支付后形成一个预期,会有更多借债这样的一个机制,与欧元区的现象是一样的。

再看借债的滚雪球效应,表中被解释的变量是当年新增的债务,第一行的解释变量是人均债务积累的数据,相当于是一个债务的存量。大家可以看到这两个之间的关系在2010年是不显著的,到了2011年到了两颗星的显著,到了2012年变成了三颗星的显著,系数更大了。在我们的研究数据中,随着时间的推移,尤其是地方政府债务快速增长的这几年里,今天借的债,越来越多取决于过去有多少债务的存量,也就是中国存在着债务的滚雪球效应,这也能够解释为什么中国债务借得越来越多。

总结一下,中国地方政府负债与欧元区的债务是有相似性的。欧元区有一个统一的货币政策,但是财政政策是分权的,在债务的分布上,问题主要是出现在欧元区的南部国家,要不要去救助这些欠发达的国家是欧元区里讨论的一个问题。在中国,类似的是我们也存在统一的货币政策,现在财政政策上相对来说也是分权的,地方政府有融资的冲动,类似的是中国的债务也是欠发达的省份更高。然而,跟欧洲国家不一样的是,中国现在也是统一财政的,恰恰由于这一点,地方政府会产生依赖中央政府帮忙还钱更强的道德风险和预期,随着地方政府债务置换的推进,这样一个问题是中国未来地方债的一个重大挑战。

 

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